La riforma dei mercati dei capitali e il Singapore Exchange

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Lo Stock Exchange Review Committee e le commissioni di intermediazione

La borsa valori fu il secondo obiettivo delle riforme. Nel luglio 1998 lo Stock Exchange of Singapore Review Committee formulò 46 raccomandazioni in materia di membership, commissioni di intermediazione, regolamentazione e nuovi prodotti. Tra queste figuravano la progressiva liberalizzazione delle commissioni di intermediazione, con la completa liberalizzazione delle tariffe entro il 1º gennaio 2003, la rimozione delle restrizioni sulla proprietà locale delle società membri e l’innalzamento al 70 per cento del limite alla proprietà estera nelle società membri a pieno titolo. La MAS accolse la maggior parte delle raccomandazioni, sebbene alcune sollevassero questioni fiscali da approfondire con l’Inland Revenue Authority of Singapore.¹

Il calendario fu presto accelerato, e la borsa dei futures aprì la strada. Il SIMEX abolì le commissioni minime sui contratti futures sul Nikkei, sui titoli di Stato giapponesi e sull’olio combustibile con effetto dal 5 febbraio 1998. Per il mercato azionario, il SGX annunciò nel maggio 2000 che le commissioni di intermediazione sarebbero divenute interamente negoziabili per tutte le operazioni, comprese quelle online, dal 1º ottobre 2000, data anticipata rispetto al 1º gennaio 2001. L’amministratore delegato del SGX, Thomas Kloet, spiegò che i membri erano “under increasing pressure to sharpen their competitive edge”. Le commissioni fisse avevano protetto gli intermediari locali nello stesso modo in cui i limiti alle licenze avevano protetto le banche locali. La loro abolizione espose il settore dell’intermediazione alla stessa concorrenza di prezzo che le banche locali cominciavano ad affrontare da parte dei rivali esteri.²

La demutualizzazione e la nascita del SGX

Il SES Review Committee preparò anche la riforma delle stesse borse. Un Committee on Governance of the Exchanges raccomandò che SES e SIMEX fossero demutualizzati e fusi in un’unica società integrata. La demutualizzazione avrebbe ridotto il conflitto di interessi tra i membri proprietari della borsa e gli altri utenti, mentre la fusione avrebbe allineato le strategie per il comparto a pronti e per quello dei derivati e accresciuto la capacità di investimento. Il Parlamento approvò l’Exchanges (Demutualisation and Merger) Act il 4 agosto 1999. Il Singapore Exchange iniziò l’attività il 1º dicembre 1999 sotto la presidenza di J. Y. Pillay.³

Il SGX si presentò come la prima borsa demutualizzata e integrata di titoli e derivati della regione Asia-Pacifico. Il 1º dicembre 1999 il ministro delle Finanze fissò il valore di ciascuna member share in S$ 5.000. Ogni azione SES fu convertita in 1.200 member shares, ogni azione SIMEX in 23 e ogni seggio SIMEX in 34. Il SGX si quotò sul proprio listino il 23 novembre 2000 mediante un’offerta pubblica e un collocamento privato. Il capitolo II di questa parte segue la storia successiva della borsa, dalla separazione delle sue funzioni regolamentari alla revisione del mercato azionario nel 2024 e nel 2025.⁴

Ripensandoci nel 2009, il ministro delle Finanze Tharman Shanmugaratnam riassunse il significato del cambiamento in una sola frase: “Instead of a closed fraternity, the Exchange became a business.” La membership si era aperta a qualsiasi soggetto in possesso dei requisiti, comprese le istituzioni estere. A quella data il SGX era passato da meno di 500 società quotate nel 2000 a oltre 760, mentre i prodotti esteri rappresentavano oltre il 90 per cento della sua attività in derivati.⁵

Dal merito all’informativa: il Corporate Finance Committee e il Securities and Futures Act

La riforma più incisiva dei mercati dei capitali riguardò la filosofia della regolamentazione. Fino al 1998 le autorità valutavano nel merito le società che chiedevano la quotazione e i titoli da esse offerti. Il Corporate Finance Committee presentò la propria relazione finale nell’ottobre 1998 e formulò 38 raccomandazioni sulla filosofia e sul quadro della regolamentazione, sugli standard di informativa e sullo sviluppo di Singapore come centro per la raccolta di capitali da parte delle imprese. Il governo le accolse tutte, compresa la raccomandazione centrale, ossia il passaggio da una regolamentazione basata sul merito a un regime prevalentemente fondato sull’informativa, nel quale l’informativa sarebbe stata valutata in base a ciò che un investitore ragionevole ha bisogno di sapere.⁶

Il risultato legislativo fu il Securities and Futures Act 2001. Esso riunì il Securities Industry Act e il Futures Trading Act, insieme alle disposizioni del Companies Act sulla raccolta di capitali e ad alcune disposizioni dell’Exchanges (Demutualisation and Merger) Act, con l’obiettivo di creare un quadro giuridico per un mercato dei capitali fondato sull’informativa. Gli intermediari di mercato avrebbero avuto bisogno di un’unica licenza modulare, in sostituzione di una serie di licenze separate. L’Act conferì inoltre alla MAS il potere di promuovere in giudizio azioni per sanzioni civili in caso di abusi di mercato. Le sanzioni penali per gli abusi di mercato erano già state quintuplicate nel marzo 2000, con multe massime di S$ 250.000 per le persone fisiche e di S$ 500.000 per le società.⁷

Una legge complementare, il Financial Advisers Act 2001, unificò la disciplina della consulenza su titoli, futures e assicurazioni vita e consentì che un’unica licenza coprisse una pluralità di prodotti. Entrambi gli Acts entrarono in vigore il 1º ottobre 2002. Il Securities Industry Act, il Futures Trading Act e l’Insurance Intermediaries Act 1999 furono abrogati.⁸ I due Acts restano l’ossatura della regolamentazione dei mercati dei capitali a Singapore. La loro forma attuale, successiva al Financial Services and Markets Act 2022, è esaminata nel capitolo I della parte E.

Il mercato obbligazionario e il dollaro di Singapore

Un mercato dei capitali ha bisogno anche di obbligazioni, e a tal fine il governo emise Singapore Government Securities per costruire una curva dei rendimenti di riferimento. Nel 1998 la MAS emise obbligazioni decennali per S$ 1,5 miliardi per estendere la curva, che nel 2004 raggiungeva i quindici anni. Lee riferì che i titoli di debito societari in circolazione avevano raggiunto S$ 103 miliardi alla fine del 2003 e che il mercato del debito societario era quadruplicato dalla fine del 1996.⁹

Il mercato obbligazionario non poteva crescere senza emittenti esteri, che avevano bisogno di accedere al dollaro di Singapore. Ciò richiedeva un allentamento della politica di non internazionalizzazione, le cui origini sono descritte nel capitolo V della parte C. Nel 1998 la MAS consentì a soggetti esteri di emettere obbligazioni in dollari di Singapore a Singapore. Nel marzo 2002 esentò dalle restrizioni sui prestiti le persone fisiche e i soggetti non finanziari, compresi i centri di tesoreria aziendale, e liberalizzò asset swap, cross-currency swap e pronti contro termine. Mantenne il divieto di concedere a istituzioni finanziarie non residenti linee di credito in dollari di Singapore superiori a S$ 5 milioni qualora vi fosse motivo di ritenere che i fondi potessero essere utilizzati per speculare contro la valuta. Nel maggio 2004 la MAS ridenominò la politica “Lending of S$ to Non-Resident Financial Institutions”, poiché la vecchia denominazione era “become a misnomer”.¹⁰

Corporate governance e gestione dei fondi

Il regime fondato sull’informativa presupponeva società ben governate. Un Corporate Governance Committee emanò il primo Code of Corporate Governance il 21 marzo 2001, successivamente rivisto nel 2005, nel 2012 e nel 2018.¹¹ Le società quotate devono descrivere le proprie prassi di governance nelle relazioni annuali e motivare qualsiasi scostamento dal Code. L’approccio del “comply or explain” si addiceva alla nuova filosofia, poiché lasciava agli investitori il giudizio sulla qualità della governance con l’ausilio dell’informativa.

Le riforme trasformarono anche la gestione dei fondi, come mostrano i dati. Nel 2004 Lee riferì che le masse istituzionali in gestione erano cresciute nel 2003 del 35 per cento, a S$ 465 miliardi, e che gli attivi del private banking erano cresciuti in media di quasi il 20 per cento all’anno.¹² Lo sviluppo del private banking che ne seguì è oggetto del capitolo successivo.

Note

1. MAS, Annual Report 1998/99, p. 55: “In July 1998, the SESRC made 46 recommendations”, tra cui “complete freeing-up of brokerage charges by 1 January 2003”, la rimozione della restrizione sulla proprietà locale dei membri del SES e l’innalzamento al 70 per cento del limite alla proprietà estera nelle società membri a pieno titolo; “MAS has accepted most of the SESRC recommendations.” ↩
2. MAS, Annual Report 1998/99, p. 56: “With effect from 5 February 1998, SIMEX abolished the minimum commission rate structure which was applied to the Nikkei-225, Nikkei-300, JGB and Fuel Oil futures contracts.” – Mondo Visione, “Singapore Exchange To Liberalise All Commissions From October”, 15 maggio 2000: commissioni di intermediazione interamente negoziabili per tutte le operazioni SGX-ST dal 1º ottobre 2000, data anticipata rispetto al 1º gennaio 2001; Thomas Kloet: i membri “are under increasing pressure to sharpen their competitive edge”. ↩
3. MAS, Annual Report 1998/99, p. 55: il Committee on Governance of the Exchanges “recommended that SES and SIMEX be demutualised and merged into a single integrated and privately-held stock company”; la demutualizzazione “would reduce the potential conflict of interests between members, who are owners, and other users of the exchanges” – Lee Hsien Loong, discorso alla cena per il 15º anniversario del SIMEX, 18 settembre 1999, mas.gov.sg: l’Exchanges (Demutualisation and Merger) Act fu approvato il 4 agosto 1999; la borsa risultante dalla fusione avrebbe iniziato l’attività il 1º dicembre 1999 come “Singapore Exchange”; presidenza affidata a J. Y. Pillay. ↩
4. Mondo Visione, “Singapore Exchange Launched As The First Demutualised, Integrated Exchange In Asia-Pacific”, 2 dicembre 1999: la “first demutualised, integrated securities and derivatives exchange in Asia-Pacific”, nata da SES e SIMEX; J. Y. Pillay, presidente – Mondo Visione, “Trading of Singapore Exchange Shares”, 24 aprile 2000: il ministro fissò il valore di ciascuna Member Share in $ 5.000 il 1º dicembre 1999; assegnazioni di 1.200 Member Shares per azione SES, 23 per azione SIMEX e 34 per seggio SIMEX – Wikipedia, “Singapore Exchange” (consultato nel novembre 2026): il SGX fu costituito il 1º dicembre 1999 come holding; il 23 novembre 2000 si quotò mediante offerta pubblica e collocamento privato, “the third exchange in Asia-Pacific” a farlo dopo l’Australian Securities Exchange e la borsa di Hong Kong. ↩
5. Tharman Shanmugaratnam, discorso per la commemorazione del 10º anniversario del SGX, 9 settembre 2009, mas.gov.sg: “Instead of a closed fraternity, the Exchange became a business”; “From fewer than 500 listed companies in 2000, there are now more than 760”; prodotti esteri “accounting for more than 90 percent of SGX’s derivatives business”. ↩
6. MAS, Annual Report 1998/99, p. 55: il Corporate Finance Committee “submitted its final report in October 1998. It made 38 recommendations … The government has accepted all of the Committee’s 38 recommendations” – Lee Hsien Loong, discorso del 18 settembre 1999: il Corporate Finance Committee raccomandò il passaggio da una regolamentazione basata sul merito a un “predominantly disclosure-based regime”; informativa valutata in base a ciò che un investitore ragionevole ha bisogno di sapere. ↩
7. MAS, “Explanatory Brief: The Securities and Futures Bill, the Financial Advisers Bill and the Insurance (Amendment) Bill”, 25 settembre 2001, mas.gov.sg, parr. 4, 11 e 16: il SFA “consolidates the provisions in the Securities Industry Act (SIA) (Cap 289), the Futures Trading Act (FTA) (Cap 116)”, le disposizioni del Companies Act sulla raccolta di capitali e disposizioni dell’EDMA; “a single modular licence, instead of multiple licences”; un quadro che “facilitates the development of a disclosure-based capital markets” – MAS, Explanatory Brief del 25 settembre 2001, par. 27 e nota 3: la MAS “will be empowered to bring an action in Court against a defendant for a civil penalty”; sanzioni per abusi di mercato quintuplicate nel marzo 2000, con multe massime di $ 250.000 per le persone fisiche e di $ 500.000 per le persone giuridiche. ↩
8. MAS, comunicato stampa sull’attuazione del SFA e del FAA, 2002, mas.gov.sg: “This new regulatory regime governing Singapore’s capital markets will take effect on 1 October 2002”; “The Securities Industry Act and the Futures Trading Act will consequently be repealed”; abrogati l’Insurance Intermediaries Act 1999 e i relativi regolamenti; un “single, modular licensing framework”. ↩
9. MAS, comunicato stampa del 24 agosto 1998: la MAS emise $ 1,5 miliardi di SGS decennali per estendere la curva dei rendimenti di riferimento; maggiori emissioni da parte degli statutory boards e un calendario regolare delle emissioni indicati come in corso di definizione – Lee Hsien Loong, discorso del 17 giugno 2004: curva dei rendimenti SGS estesa da 7 a 15 anni; “The corporate debt market has quadrupled since end-1996”; titoli di debito societari in circolazione per S$ 103 miliardi a fine 2003. ↩
10. MAS, comunicato stampa del 24 agosto 1998: “Foreign entities were allowed to issue S$-denominated bonds in Singapore”; banche autorizzate a concludere pronti contro termine in S$ fino a $ 20 milioni con non residenti non bancari – MAS, comunicato stampa, “MAS Further Liberalises S$ Non-Internationalisation Policy”, 19 marzo 2002, mas.gov.sg: esentati le persone fisiche e i soggetti non finanziari, compresi i centri di tesoreria aziendale; asset swap, cross-currency swap e cross-currency repo liberamente consentiti; linee di credito in S$ superiori a S$ 5 milioni a soggetti finanziari non residenti ancora vietate qualora i fondi possano essere utilizzati a fini speculativi – MAS, circolare RMD 25/2004, “MAS Notice 757 – Lending of Singapore Dollar to Non-Resident Financial Institutions”, 28 maggio 2004, mas.gov.sg: gli emittenti non residenti non finanziari di obbligazioni e azioni in S$ non devono più convertire i proventi prima di trasferirli all’estero; la denominazione “Non-Internationalisation of the S$” era “become a misnomer”. ↩
11. MAS, “Code of Corporate Governance”, mas.gov.sg (consultato nel novembre 2026): emanato per la prima volta dal Corporate Governance Committee il 21 marzo 2001; rivisto il 14 luglio 2005 e il 2 maggio 2012; Code riveduto emanato il 6 agosto 2018. ↩
12. Lee Hsien Loong, discorso del 17 giugno 2004: le masse istituzionali in gestione (AUM) sono cresciute del 35 per cento su base annua a S$ 465 miliardi nel 2003, in maggioranza di provenienza internazionale; le masse del private banking sono cresciute in media di quasi il 20 per cento all’anno. ↩

Solo a scopo informativo generale. Il presente articolo non costituisce consulenza legale o fiscale, non sostituisce la consulenza sul singolo caso e non instaura alcun rapporto tra avvocato e cliente. Riflette la situazione giuridica aggiornata a novembre 2026.