Strutture di governance e di proprietà

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La partnership dei dipendenti

Le grandi case indipendenti sono di proprietà dei loro dirigenti e dipendenti. Trafigura è interamente posseduta da circa 1.400 dipendenti, Vitol da diverse centinaia di partner che sono dipendenti attuali o ex dipendenti, e Gunvor, dal 1º dicembre 2025, da una partnership di oltre 90 dipendenti, dopo che Torbjörn Törnqvist ha ceduto la propria partecipazione.¹ Il modello della partnership lega le sorti dei trader senior a quelle dell’impresa, poiché gli utili degli anni buoni vengono distribuiti ai partner. Nel 2024 Vitol ha distribuito ai propri partner 10,6 miliardi di US$, a fronte di 2,9 miliardi di US$ nel 2021.²

Sotto il profilo della governance il modello presenta punti di forza e di debolezza. I partner che hanno in gioco il proprio patrimonio tendono a essere prudenti di fronte a rischi che potrebbero distruggere l’impresa. Poiché le azioni non sono negoziate, il management può adottare una prospettiva di lungo periodo senza dover rendere conto trimestralmente al mercato. La debolezza risiede nella concentrazione del potere nelle mani dei partner senior, nel limitato controllo esterno e nella difficoltà di trasferire la proprietà quando i fondatori si ritirano. Il volume su Ginevra ha descritto come Trafigura, Gunvor e Vitol abbiano gestito le rispettive successioni. Le sedi di Singapore hanno partecipato a tali cambiamenti, dato che molti partner vivono e lavorano in città.

Il controllo familiare

I campioni asiatici sono tipicamente controllati da famiglie. Presidente e amministratore delegato di Wilmar è il suo cofondatore Kuok Khoon Hong, mentre la famiglia Widjaja guida Golden Agri-Resources.³ Molte società di trading di medie dimensioni a Singapore appartengono a un fondatore e alla sua famiglia, spesso di origine cinese, indiana o indonesiana. Il controllo familiare porta con sé orizzonti lunghi e decisioni rapide, ma può anche comportare che il giudizio del fondatore prevalga sulla funzione di gestione del rischio, che le operazioni con parti correlate siano documentate in modo carente e che la successione resti irrisolta.

Il crollo di Hin Leong Trading nel 2020, analizzato nel capitolo II della parte H, ha mostrato tali pericoli in forma estrema. Un trader petrolifero a controllo familiare, divenuto uno dei maggiori dell’Asia, è fallito tra accuse di perdite occultate, lasciando le banche finanziatrici con esposizioni pesanti. Il procedimento penale contro il suo fondatore, descritto nel capitolo I della parte B, ha mostrato come il Penal Code si applicasse allo sconto fraudolento di crediti. Per la governance l’insegnamento è stato più semplice: quando un’unica famiglia controlla la società di trading, la sua flotta e i suoi depositi, i finanziatori esterni non possono fare affidamento sui controlli interni e devono verificare essi stessi le merci, le controparti e i documenti.

La società di trading quotata

Un terzo gruppo di società di trading è quotato alla Singapore Exchange. Sono quotate Wilmar, Golden Agri-Resources e China Aviation Oil, così come Olam dal 2005, dal 16 marzo 2022 attraverso la holding Olam Group Limited.⁴ Le società quotate sono soggette agli obblighi di informativa continua previsti dalle regole di quotazione e al Code of Corporate Governance. La MAS ha emanato il Code rivisto il 6 agosto 2018, che si applica alle relazioni annuali relative agli esercizi aventi inizio il 1º gennaio 2019 o successivamente.⁵ In base al regime comply-or-explain, le società quotate devono descrivere nelle relazioni annuali le proprie prassi di governance e motivare eventuali scostamenti dal Code.

Nel commercio di materie prime il modello della quotazione ha dato risultati alterni. Noble Group, fondata a Hong Kong nel 1986 da Richard Elman, era quotata a Singapore dal 1997 ed era divenuta uno dei maggiori trader di materie prime dell’Asia.⁶ Nel 2015 Iceberg Research la accusò di irregolarità contabili. Noble registrò per quell’anno perdite nette di 1,7 miliardi di US$, il suo rating scese al livello junk e il prezzo delle sue azioni finì per crollare del 99 per cento. La società fu revocata dalla quotazione nel 2018 dopo una ristrutturazione che diede vita a Noble Group Holdings, e la Singapore Exchange bloccò la quotazione del gruppo ristrutturato a causa dell’incertezza sulla sua situazione finanziaria.⁷ Le autorità di Singapore hanno concluso le indagini il 24 agosto 2022. La MAS ha inflitto a Noble Group Limited una sanzione pecuniaria civile di S$ 12,6 milioni ai sensi della section 199(b)(ii) del Securities and Futures Act per aver pubblicato informazioni fuorvianti nei bilanci relativi agli esercizi dal 2016 al 2018. La sua controllata di Singapore aveva classificato come strumenti finanziari accordi di commercializzazione a lungo termine con proprietari di miniere e produttori di carbone, il che aveva consentito di rilevare i compensi prima che i servizi fossero resi e di gonfiare utili e patrimonio netto. L’ACRA ha rivolto severi ammonimenti a due ex amministratori di tale controllata.⁸

Il caso Noble ha messo in luce una debolezza specifica dei trader quotati. I loro utili dipendono dalla valutazione di contratti a lungo termine e di scorte, il che lascia al management un notevole margine di discrezionalità, e gli investitori e i revisori che non conoscono il commercio di materie prime faticano a verificare tali valutazioni. La quotazione ha portato con sé un controllo esterno, che però è arrivato tardi. Dopo Noble, l’interesse degli investitori di Singapore per i trader di materie prime quotati si è ridotto, e le grandi case indipendenti hanno mostrato scarso interesse per una quotazione in città.

Strutture di holding e la società di Singapore

Qualunque sia il modello proprietario, i gruppi di trading operano a Singapore attraverso società costituite a Singapore. Per lo più si tratta di private companies limited by shares ai sensi del Companies Act 1967, riconoscibili dal suffisso “Pte. Ltd.”. Una private company non può avere più di cinquanta soci. Se ha non più di venti soci e nessuno di essi è una persona giuridica, può qualificarsi come exempt private company, il che, a determinate condizioni, la esonera dal deposito dei conti certificati.⁹ Le controllate di trading dei gruppi globali raramente soddisfano tali requisiti, poiché il loro azionista è una persona giuridica, e depositano quindi i conti presso l’Accounting and Corporate Regulatory Authority.

Al di sopra della società di Singapore vi è di norma una catena di holding in altre giurisdizioni. Gunvor ha la propria sede legale a Cipro, Glencore nel Jersey e Mercuria nelle Isole Cayman, mentre Trafigura ha collocato la capogruppo nella stessa Singapore. La scelta del domicilio della capogruppo riflette considerazioni fiscali, il luogo di residenza dei partner, le preferenze dei finanziatori e la prevedibilità del diritto societario. Il capitolo IV della parte E descrive le strutture di holding e di trust disponibili a Singapore. Per un gruppo di trading, l’attrattiva di Singapore come domicilio della capogruppo risiede in un diritto societario di common law familiare, in una rete di oltre 70 convenzioni contro le doppie imposizioni e in tribunali esperti nelle controversie commerciali.¹⁰

Carenze nei controlli e la risposta

Le crisi esaminate in questo capitolo seguono uno schema comune. In China Aviation Oil nel 2004, in Noble dopo il 2015, in Hin Leong nel 2020 e in Petro-Diamond Singapore nel 2024 la funzione di trading o di rendicontazione è sfuggita al controllo delle funzioni di rischio e finanza. Nel primo e nell’ultimo caso il problema è stato l’operatività in derivati oltre i limiti autorizzati, nel secondo la valutazione e la contabilizzazione, nel terzo l’occultamento di perdite mediante operazioni fittizie. Le forme di proprietà erano diverse: una controllata statale cinese, una società quotata fondata a Hong Kong, una società familiare di Singapore e una controllata di una casa commerciale giapponese. In sintesi, nessuna struttura proprietaria protegge da controlli deboli.

La risposta è venuta dalle banche e dallo Stato. Dopo il 2020 diversi finanziatori si sono ritirati dal finanziamento delle materie prime o hanno ridotto la propria esposizione, un’evoluzione esaminata nel capitolo I della parte H. La digitalizzazione dei documenti commerciali, trattata nello stesso capitolo, mira a ridurre il rischio di finanziamenti duplicati. Le case di trading hanno reagito rafforzando le proprie funzioni di compliance e di gestione del rischio, spesso a Singapore, divenuta un centro per il personale di compliance al servizio delle attività asiatiche.

Checklist per controparti e finanziatori

• Individuare il proprietario ultimo della società di trading di Singapore, compresi eventuali azionisti statali, trust familiari o partnership di dipendenti, e ottenere, ove possibile, il register of registrable controllers.
• Accertare se la capogruppo si trovi a Singapore o all’estero e valutare il sostegno che essa fornirà nella pratica.
• Per i trader legati allo Stato, verificare l’esposizione dello Stato della capogruppo a sanzioni e la possibilità di indirizzi politici sulle decisioni di trading.
• Per i trader a controllo familiare, mappare le parti correlate, comprese le attività di trasporto marittimo, di deposito e le entità di trading collegate, e verificare in modo indipendente carichi e documenti.
• Per i trader quotati, leggere la relazione del revisore e le note sulla valutazione dei contratti a lungo termine e delle scorte, e confrontarle con i dati di mercato.
• Accertare che la gestione del rischio, la compliance e la funzione finanza a Singapore dispongano di poteri indipendenti dal desk di trading e chiedere come vengano individuati e segnalati ai livelli superiori i superamenti dei limiti.
• Verificare se la società gode dello status di Global Trader Programme, che segnala una presenza sostanziale a Singapore e integra l’analisi del merito di credito della controparte.

Note

1. Wikipedia, “Vitol” (consultato a novembre 2026): di proprietà privata di “about 400 partners” che sono dipendenti attuali o ex dipendenti, mentre la stessa voce indica per il 2024 circa 450 senior partner; Wikipedia, “Gunvor (company)” (consultato a novembre 2026): con effetto dal 1º dicembre 2025, “Centalion is 100% owned by a partnership of more than 90 employees”, avendo Törnqvist ceduto l’intera partecipazione. ↩
2. Wikipedia, “Vitol” (consultato a novembre 2026): distribuzioni ai partner di 2,9 miliardi di US$ (2021), 6,4 miliardi di US$ (2023) e 10,6 miliardi di US$ (2024). ↩
3. Wikipedia, “Wilmar International” (consultato a novembre 2026): Kuok Khoon Hong indicato sia come Chairperson sia come CEO; Wikipedia, “Golden Agri-Resources” (consultato a novembre 2026): Franky Widjaja della famiglia Sinar Mas. ↩
4. Olam Group, “Investors”, olamgroup.com (consultato a novembre 2026): Olam Group quotata sul mainboard della Singapore Exchange dal 16 marzo 2022, quando ha sostituito Olam International Limited. ↩
5. Monetary Authority of Singapore, “Code of Corporate Governance”, mas.gov.sg (consultato a novembre 2026): Code rivisto emanato il 6 agosto 2018; si applica alle relazioni annuali relative agli esercizi aventi inizio dal 1º gennaio 2019; le società quotate motivano gli scostamenti nelle relazioni annuali in base al regime comply-or-explain. ↩
6. Wikipedia, “Noble Group” (consultato a novembre 2026): fondata nel 1986 da Richard Samuel Elman; sede a Hong Kong; quotata alla Singapore Stock Exchange nel 1997. ↩
7. Wikipedia, “Noble Group” (consultato a novembre 2026): Noble Group Ltd revocata dalla quotazione alla Singapore Stock Exchange nel 2018; costituzione di Noble Group Holdings Ltd; la SGX “blocked the listing of the restructured group”; indagine penale in corso a Singapore. Wikipedia, “Noble Group” (consultato a novembre 2026): accusata di frode contabile da Iceberg Research nel 2015; perdite nette di 1,7 miliardi di US$ nel 2015; rating declassato a junk; prezzo delle azioni sceso del 99% dopo il rapporto. ↩
8. Monetary Authority of Singapore, “Singapore Authorities Take Actions Against Noble Group Limited and Former Directors of Noble Resources International Pte Ltd”, comunicato stampa, 24 agosto 2022 (consultato a novembre 2026): sanzione pecuniaria civile di $12,6 milioni ai sensi della section 199(b)(ii) SFA; bilanci 2016–2018; accordi di commercializzazione a lungo termine erroneamente classificati come strumenti finanziari, compensi futuri rilevati prima della prestazione dei servizi, con conseguente sopravvalutazione di utili e patrimonio netto; severi ammonimenti dell’ACRA a due ex amministratori di NRI (section 201(2) Companies Act); provvedimenti del Public Accountants Oversight Committee nei confronti del revisore. ↩
9. Companies Act 1967, s. 4(1) (definizione di “exempt private company”) e s. 18 (private companies, limite di 50 soci). ↩
10. Enterprise Singapore, “Why Singapore: Trade”, enterprisesg.gov.sg (consultato a novembre 2026): “over 70 Avoidance of Double Taxation (DTA) agreements”; “income tax rate of 17% for companies”. ↩

Solo a scopo informativo generale. Il presente articolo non costituisce consulenza legale o fiscale, non sostituisce la consulenza sul singolo caso e non instaura alcun rapporto tra avvocato e cliente. Riflette la situazione giuridica aggiornata a novembre 2026.