Governance, trasparenza e Principi di Santiago

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Il Presidente eletto e la seconda chiave

La tutela delle riserve è sancita nella Costituzione. Un Libro bianco del 1988 propose di affidare al Presidente poteri di custodia in due ambiti, le riserve finanziarie e le nomine chiave nella pubblica amministrazione. Dopo un secondo Libro bianco nel 1990, il Constitution of the Republic of Singapore (Amendment) Act 1991 istituì la presidenza elettiva.¹ La modifica entrò in vigore il 30 novembre 1991. La prima elezione presidenziale seguì il 28 agosto 1993.²

L’impianto è descritto come un sistema a due chiavi. Il governo eletto detiene la “first key” (prima chiave) e prende l’iniziativa delle politiche. Il Presidente detiene una “second key” (seconda chiave), che gli consente di negare il proprio assenso a misure che attingerebbero alle riserve accumulate dai governi precedenti. Il Libro bianco del 2016 definisce tale potere “of a purely reactive nature” (di natura puramente reattiva). Il Presidente può porre il veto su operazioni e bilanci del governo e degli enti del Fifth Schedule che potrebbero attingere alle riserve pregresse. Può altresì porre il veto sulle nomine nei consigli di amministrazione di tali enti. Deve inoltre esprimere il proprio consenso sul tasso di rendimento reale atteso di lungo periodo utilizzato per calcolare la regola di spesa illustrata di seguito, dopo aver consultato il Council of Presidential Advisers.³

Gli enti del Fifth Schedule comprendono il CPF Board, la Monetary Authority, lo Housing and Development Board, JTC, GIC e Temasek.⁴ Il ruolo del Presidente è stato messo alla prova nelle crisi. Nell’ottobre 2008 il Presidente S R Nathan approvò una garanzia di S$ 150 miliardi su tutti i depositi bancari a Singapore, coperta dalle riserve. Nel 2009 il Parlamento autorizzò prelievi fino a S$ 4,9 miliardi dalle riserve pregresse per finanziare misure anticrisi. Durante la pandemia di COVID-19 il governo ha prelevato circa $ 40 miliardi dalle riserve pregresse tra gli esercizi 2020 e 2022.⁵

Il quadro del Net Investment Returns

Il secondo pilastro della governance è la regola che limita la quota dei rendimenti delle riserve che il governo può spendere. Dal 2001 il governo poteva spendere fino alla metà del reddito netto da investimenti, ossia dividendi, interessi e redditi analoghi, sulle riserve pregresse. Dal 2008 il quadro del Net Investment Returns gli ha consentito di spendere fino al 50 per cento dei rendimenti reali attesi di lungo periodo, comprese le plusvalenze, sulle attività nette investite da GIC e dalla Monetary Authority.⁶ La regola si basa sui rendimenti attesi, il che rende più regolare il contributo al bilancio e lo protegge dalle oscillazioni dei risultati annuali.

Temasek fu inclusa nel quadro in un secondo momento. Nel suo discorso in seconda lettura della modifica costituzionale del 13 luglio 2015, il Vice Primo ministro Tharman Shanmugaratnam spiegò che l’inclusione di Temasek era stata rinviata nel 2008 perché non esisteva un metodo consolidato per proiettare i rendimenti del suo portafoglio concentrato di investimenti diretti. La modifica dell’Article 142(4) della Costituzione è entrata in vigore il 1º aprile 2016. Tharman prevedeva che essa avrebbe innalzato il contributo complessivo al bilancio da circa il 2 a circa il 3 per cento del PIL in media nei cinque anni successivi.⁷

Il Net Investment Returns Contribution è divenuto la maggiore singola fonte di entrate dello Stato. Già nel 2018 il governo lo descriveva come tale, con un contributo stimato di circa $ 15,85 miliardi, pari al 18 per cento delle entrate, per l’esercizio 2018. Per l’esercizio 2026 il contributo è stimato in $ 28,48 miliardi. Esso finanzia circa un quinto della spesa pubblica annua e negli ultimi cinque anni è stato in media pari a circa il 3,5 per cento del PIL. In pratica il governo non ha sempre prelevato l’intera metà. Tra gli esercizi 2009 e 2013 ha prelevato in media poco più del 47 per cento dei rendimenti, vicino al massimale del 50 per cento.⁸

I Principi di Santiago

A livello internazionale la governance degli investitori sovrani divenne una questione politica nel 2007 e nel 2008. Ingenti investimenti di fondi statali asiatici e mediorientali in banche occidentali suscitarono negli Stati Uniti e in Europa il timore che tali fondi potessero perseguire obiettivi politici. L’International Working Group of Sovereign Wealth Funds rispose con i Generally Accepted Principles and Practices, noti come Principi di Santiago, presentati all’International Monetary and Financial Committee del FMI l’11 ottobre 2008. GIC fu tra i fondi che parteciparono alla loro redazione.⁹

I Principi di Santiago comprendono 24 principi e prassi volontari. I loro obiettivi sono contribuire a mantenere un sistema finanziario globale stabile e la libera circolazione dei capitali, assicurare il rispetto dei requisiti regolamentari e di informativa dei paesi ospitanti e garantire che i fondi sovrani investano sulla base di considerazioni economiche e finanziarie di rischio e rendimento. Un quarto obiettivo è una struttura di governance trasparente e solida, con adeguati controlli operativi, gestione dei rischi e responsabilità. Il 6 aprile 2009 il gruppo di lavoro fu sostituito dall’International Forum of Sovereign Wealth Funds. GIC si definisce “one of the early architects of the Santiago Principles” (uno dei primi artefici dei Principi di Santiago) ed è entrata a far parte del consiglio del Forum per un mandato triennale dal 30 settembre 2015.¹⁰

GIC figura tra i membri del Forum, mentre Temasek non vi figura.¹¹ La differenza riflette la concezione che Temasek ha di sé quale società d’investimento commerciale che possiede le proprie attività, paga le imposte e distribuisce dividendi al proprio azionista. GIC ha pubblicato autovalutazioni rispetto ai principi per il 2016, il 2019, il 2022 e il 2025. I Principi di Santiago offrono così a GIC uno standard esterno di governance, mentre Temasek fa affidamento sui propri bilanci pubblicati, sui propri rating e sulla documentazione delle proprie emissioni obbligazionarie.

Il dibattito sull’informativa

Il modello di informativa di Singapore è selettivo. Temasek pubblica il valore del proprio portafoglio e i propri rendimenti. La Monetary Authority pubblica mensilmente le proprie riserve. GIC pubblica i tassi di rendimento di lungo periodo e informazioni generali sul proprio portafoglio, ma non l’entità delle attività che gestisce. Il governo difende questa posizione per ragioni di sicurezza, sostenendo che un dato pubblico sull’ammontare complessivo delle riserve inviterebbe alla speculazione contro la moneta in una crisi e indurrebbe i governi futuri in tentazione di spenderle.

In Parlamento e nella letteratura accademica i critici hanno sostenuto che l’attuale livello di informativa rende difficile valutare i risultati delle riserve e l’equità della regola di spesa. I membri dell’opposizione hanno ripetutamente chiesto di conoscere l’ammontare complessivo delle riserve, i risultati di GIC rispetto ai propri parametri di riferimento e il mandato originario di Temasek. Le risposte parlamentari del 2026 sui rendimenti di GIC, sul suo Strategic Portfolio e sulla Temasek Charter mostrano che tali questioni restano un elemento ricorrente del dibattito pubblico. Il Presidente e il Council of Presidential Advisers hanno pieno accesso alle informazioni sulle riserve, circostanza che il governo presenta come sostitutiva dell’informativa al pubblico.¹²

Note

1. Government of Singapore, White Paper on the Review of Specific Aspects of the Elected Presidency, 2016, parr. 9–12 e note 4, 9 e 11: Libro bianco del 29 luglio 1988 (Cmd 10 of 1988); Libro bianco del 27 agosto 1990 (Cmd 11 of 1990); Constitution of the Republic of Singapore (Amendment) Act 1991 (Act 5 of 1991). ↩
2. National Library Board, “Elected presidency”, Infopedia: normativa in vigore il 30 novembre 1991; prima elezione presidenziale il 28 agosto 1993. ↩
3. Government of Singapore, White Paper on the Review of Specific Aspects of the Elected Presidency, 2016, par. 13: il governo prende l’iniziativa delle politiche con la “first key”; la “second key” di custodia del Presidente è “of a purely reactive nature”. Ministry of Finance, “How are Past Reserves protected?” (mof.gov.sg, consultato a novembre 2026): il veto del Presidente su operazioni e bilanci che potrebbero attingere alle riserve pregresse e sulle nomine nei consigli degli enti del Fifth Schedule, nonché il consenso sul tasso di rendimento reale atteso di lungo periodo; pieno accesso alle informazioni per il Presidente e il Council of Presidential Advisers. ↩
4. Ministry of Finance, “What are Singapore’s Reserves?” (mof.gov.sg/policies/reserves, consultato a novembre 2026): riserve del governo e degli enti del Fifth Schedule, “namely JTC, CPF Board, MAS, HDB, GIC and Temasek”. ↩
5. Government of Singapore, White Paper on the Review of Specific Aspects of the Elected Presidency, 2016, par. 30(b)(i): “in October 2008, then-President S R Nathan approved a $150 billion guarantee on all bank deposits in Singapore, to be backed by Singapore’s reserves”. Wikipedia, “Reserves of the Government of Singapore” (consultato a novembre 2026): due leggi del 9 marzo 2009 autorizzarono prelievi fino a S$ 1,125 miliardi e S$ 3,763 miliardi, per un totale di S$ 4,888 miliardi. Ministry of Finance, “What are the Reserves used for?” (mof.gov.sg, consultato a novembre 2026): circa $ 40 miliardi prelevati dalle riserve pregresse negli esercizi dal 2020 al 2022 per le misure contro il COVID-19; prelievo nel 2009 a sostegno dei salari e del credito. ↩
6. Ministry of Finance, “Net Investment Returns Contribution” (mof.gov.sg/policies/reserves, consultato a novembre 2026): componente NII dal 2001; componente NIR dal 2008, fino al 50 per cento del NIR sulle attività nette investite da GIC, MAS e Temasek, sulla base dei rendimenti reali attesi di lungo periodo; attività rilevanti e massimali specificati nella Costituzione; consenso del Presidente sui tassi di rendimento reale attesi di lungo periodo. ↩
7. Ministry of Finance, “Second Reading Speech by Mr Tharman Shanmugaratnam, Deputy Prime Minister and Minister for Finance, for the Constitution of the Republic of Singapore (Amendment) Bill”, 13 luglio 2015: Temasek inclusa nel quadro del NIR mediante modifica dell’Article 142(4) con effetto dal 1º aprile 2016 (FY2016); contributo del NIR previsto in aumento da circa il 2 per cento a circa il 3 per cento del PIL. ↩
8. Ministry of Finance, risposta parlamentare del 10 luglio 2018 (Indranee Rajah): NIRC di circa $ 85 miliardi dal FY2009 al FY2017, circa il 14 per cento delle entrate; stima per il FY2018 di circa $ 15,85 miliardi, circa il 18 per cento delle entrate, “the single largest source of Government revenue”. Ministry of Finance, “What are the Reserves used for?” (mof.gov.sg, consultato a novembre 2026): NIRC stimato per il FY2026 $ 28,48 miliardi; circa il 20 per cento della spesa pubblica annua; media di circa il 3,5 per cento del PIL negli ultimi cinque anni. Ministry of Finance, risposta parlamentare del Deputy Prime Minister and Minister for Finance Tharman Shanmugaratnam a Gerald Giam, “Net Investment Returns Contribution”, 14 aprile 2014: fino al 50 per cento del rendimento reale atteso di lungo periodo sulle attività nette gestite da GIC e MAS; NIRC effettivamente prelevato “close to the maximum 50%”, in media “slightly above 47%” dal FY2009 al FY2013. ↩
9. Wikipedia, “Santiago Principles” (consultato a novembre 2026): principi resi pubblici dopo la presentazione all’International Monetary and Financial Committee del FMI l’11 ottobre 2008; GIC Private Limited tra i fondi coinvolti; sostituzione del gruppo di lavoro da parte dell’International Forum of Sovereign Wealth Funds il 6 aprile 2009. ↩
10. International Forum of Sovereign Wealth Funds, “Santiago Principles” (ifswf.org, consultato a novembre 2026): 24 principi e prassi sottoscritti volontariamente dai membri; i quattro obiettivi. GIC, “GIC Joins Board of International Forum of Sovereign Wealth Funds”, 5 ottobre 2015 (gic.com.sg): GIC “one of the early architects of the Santiago Principles”; nomina nel consiglio dell’IFSWF con effetto dal 30 settembre 2015 per tre anni. ↩
11. International Forum of Sovereign Wealth Funds, “Our Members” (ifswf.org, consultato a novembre 2026): GIC Private Limited indicata come unico membro di Singapore, con autovalutazioni per il 2016, 2019, 2022 e 2025; Temasek non figura. ↩
12. Ministry of Finance, risposte parlamentari del 5 agosto 2026 (Pritam Singh, rendimenti di GIC), dell’8 settembre 2026 (Victor Lye, Strategic Portfolio) e del 7 ottobre 2026 (Kenneth Tiong Boon Kiat, Temasek Charter), mof.gov.sg. Ministry of Finance, “How are Past Reserves protected?” (mof.gov.sg, consultato a novembre 2026): “the President and the Council of Presidential Advisers have full access to information on the reserves”. ↩

Solo a scopo informativo generale. Il presente articolo non costituisce consulenza legale o fiscale, non sostituisce la consulenza sul singolo caso e non instaura alcun rapporto tra avvocato e cliente. Riflette la situazione giuridica aggiornata a novembre 2026.