Le risposte monetarie e di bilancio

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La politica del cambio: flessibilità entro una banda più ampia

Singapore conduce la politica monetaria attraverso il tasso di cambio, gestendo il dollaro di Singapore rispetto a un paniere di valute ponderato per il commercio all’interno di una banda di oscillazione.¹ Il capitolo C.V ripercorre le origini di questo quadro. Durante la crisi la MAS sfruttò la flessibilità del sistema in due modi. Dopo aver ampliato la banda verso la fine del 1997 in risposta all’accresciuta volatilità, la mantenne ampliata per tutto il 1998, poiché i mercati restavano estremamente volatili. Allentò inoltre il proprio orientamento di politica monetaria. Prima della crisi la MAS aveva consentito un apprezzamento tendenziale della valuta per contenere l’inflazione in un’economia che operava a piena capacità; quando la domanda si indebolì e l’inflazione importata scomparve, pose fine all’apprezzamento.²

Il risultato fu un dollaro di Singapore che si deprezzava rispetto al dollaro statunitense pur restando sostanzialmente stabile in termini ponderati per il commercio. Nella sua prima dichiarazione come presidente della MAS, Lee Hsien Loong spiegò che l’autorità aveva gestito la valuta con maggiore flessibilità per preservare la stabilità dei prezzi e la fiducia nel dollaro di Singapore e nel sistema finanziario senza perdere competitività all’esportazione. Un anno dopo descrisse tale politica come quella che aveva mantenuto sostanzialmente stabile il valore ponderato per il commercio dal luglio 1997.³

La MAS respinse una svalutazione deliberata volta a ripristinare la competitività. Nel settembre 1998 Lee Hsien Loong dichiarò a un pubblico di Tokyo che spingere al ribasso il tasso di cambio avrebbe minato la fiducia nella valuta, con gravi conseguenze. L’autorità restava pronta a intervenire contro la speculazione che spingesse il tasso di cambio in direzioni non giustificate dai fondamentali.⁴ Questa combinazione consentì al mercato di adeguare il cambio bilaterale rispetto al dollaro statunitense, proteggendo al contempo l’ancora della fiducia nella valuta.

Tassi di interesse e liquidità

Poiché il tasso di cambio è il principale strumento di politica monetaria, i tassi di interesse a Singapore sono determinati in larga misura dai tassi esteri e dalle aspettative sul dollaro di Singapore. Durante la crisi tali aspettative provocarono forti oscillazioni sul mercato monetario. Il tasso interbancario a tre mesi salì al 10,25 per cento il 19 dicembre 1997. L’8 gennaio 1998 il tasso overnight toccò un picco del 20 per cento e quello a tre mesi del 14 per cento, prima che entrambi ridiscendessero con la ripresa della valuta. Alla fine di novembre 1997 le banche aumentarono i tassi sui depositi e sui prestiti di circa mezzo punto percentuale, per la prima volta dal giugno 1995, e lo fecero altre due volte nel gennaio 1998.⁵

La MAS non tentò di comprimere forzosamente i tassi di interesse. Lasciò che il mercato monetario assorbisse lo shock, segnalando così che avrebbe difeso il valore della valuta. Con il ritorno della fiducia nel corso del 1998 i tassi di interesse interni scesero sensibilmente, il che la MAS interpretò come un segno della fiducia del mercato nel dollaro di Singapore. L’autorità allentò inoltre le regole di liquidità per le banche: la dichiarazione del presidente del 1999 ricorda che il requisito minimo di riserva in contanti era stato dimezzato al 3 per cento.⁶

Nessun controllo sui capitali e nessun acquisto di sostegno

Due decisioni distinsero Singapore da diversi suoi vicini. Mantenne aperto il conto capitale, perché la sua politica era di consentire la libera circolazione dei capitali e di restare inserita nell’economia globale. Rifiutò inoltre di condurre quelle che Lee Hsien Loong definì operazioni di sostegno dei prezzi sul mercato azionario.⁷ Gli investitori potevano quindi lasciare Singapore in qualsiasi momento e a prezzi di mercato. Questa apertura rese la città più vulnerabile nel breve periodo, ma ne preservò anche la reputazione di luogo in cui i capitali sono liberi di entrare e uscire, il che si rivelò decisivo per la piazza finanziaria negli anni successivi.

Il pacchetto fuori bilancio del giugno 1998

La politica di bilancio entrò in gioco a metà del 1998. Il 29 giugno 1998 il ministro delle Finanze annunciò un pacchetto fuori bilancio di S$ 2 miliardi per ridurre i costi delle imprese e sostenere l’economia. Tra le misure figuravano la soppressione, per l’anno d’imposta 1999, del limite del 3 per cento alla deducibilità fiscale degli accantonamenti generici di banche e merchant bank e la sospensione per un anno dell’imposta di bollo sui fissati bollati delle operazioni su azioni. Il pacchetto mirava inoltre a costruire infrastrutture economiche e a contribuire alla stabilizzazione di settori specifici, tra cui quello immobiliare e quello finanziario. Le opere pubbliche, come la linea MRT North East e la bonifica di Jurong Island, sostennero la domanda interna.⁸

Il trattamento fiscale degli accantonamenti mostra come obiettivi fiscali e prudenziali venissero combinati. Il bilancio del luglio 1997 aveva già innalzato al 3 per cento il limite di deducibilità degli accantonamenti generici. Il bilancio del febbraio 1998 liberalizzò gli incentivi fiscali per incoraggiare le banche a costituire riserve a fronte dei crediti inesigibili.⁹ Lo Stato si servì così del sistema tributario per indurre le banche a riconoscere tempestivamente le proprie perdite regionali.

Il Committee on Singapore's Competitiveness e la riduzione dei contributi CPF

La misura di bilancio decisiva seguì nel novembre 1998. Un comitato presieduto dal ministro del Commercio e dell’Industria aveva studiato riduzioni di imposte, tariffe pubbliche, costi dei terreni e delle utenze e costi salariali, compresi i contributi al Central Provident Fund. Il 23 novembre 1998 il governo rispose alle raccomandazioni del Committee on Singapore's Competitiveness con un pacchetto di riduzione dei costi di S$ 10,5 miliardi. La MAS stimò che lo stimolo di bilancio nel 1999 sarebbe stato pari a circa il 3–3,5 per cento del PIL, analogo a quello della metà degli anni Ottanta.¹⁰

L’elemento centrale fu la riduzione del contributo a carico dei datori di lavoro al Central Provident Fund, il regime di risparmio obbligatorio esaminato nel capitolo D.I. Alla metà degli anni Novanta datori di lavoro e lavoratori versavano ciascuno il 20 per cento della retribuzione. Nel gennaio 1999 la quota dei datori di lavoro fu ridotta di dieci punti percentuali, al 10 per cento della retribuzione. La storia ufficiale del CPF Board ricorda che le autorità ritennero insostenibili riduzioni più consistenti, perché molti iscritti dipendevano dai propri risparmi CPF per pagare le rate mensili del mutuo.¹¹ La riduzione abbassò direttamente il costo del lavoro senza ridurre la retribuzione netta, utilizzando il CPF come strumento di aggiustamento macroeconomico, come Singapore aveva già fatto nella recessione del 1985.

Flessibilità salariale e mercato del lavoro

L’esperienza del 1985 plasmò la risposta del 1998. Lee Hsien Loong spiegò a Tokyo che la recessione precedente era stata più difficile da gestire perché gli aumenti salariali fissi non potevano essere revocati. Da allora era stato introdotto un sistema salariale flessibile, in cui le componenti variabili rappresentavano il 16 per cento delle retribuzioni complessive. Si prevedeva pertanto che nel 1998 il costo del lavoro sarebbe diminuito in media del 5–8 per cento. Il National Wages Council, che nel giugno 1998 aveva raccomandato la moderazione salariale, fu nuovamente convocato per rivedere le proprie linee guida.¹²

Il sistema tripartito di governo, datori di lavoro e sindacati rese politicamente possibili questi tagli. I dirigenti sindacali dovettero spiegare la riduzione dei contributi CPF a iscritti il cui posto di lavoro non era a rischio, come ricorda la storia del CPF Board.¹³ La disponibilità dei lavoratori ad accettare costi più bassi in cambio della tutela dei posti di lavoro entrò a far parte della narrazione nazionale della crisi. Essa confermò inoltre una lezione che Singapore avrebbe applicato di nuovo nelle recessioni successive: in una piccola economia aperta, l’aggiustamento attraverso i costi è più rapido e meno dannoso dell’aggiustamento attraverso la disoccupazione.

Note

1. MAS, Annual Report 1997/98, p. 49 (la MAS “will continue to manage the Singapore Dollar flexibly against a trade-weighted basket of currencies”); MAS, Annual Report 1998/99, sezione “Exchange Rate Policy” (“the exchange rate is the principal monetary policy tool in Singapore”). ↩
2. MAS, Annual Report 1998/99, sezione “Exchange Rate Policy”: “the policy band, which was widened towards the end of 1997 in response to heightened foreign exchange volatility, remained in place as financial markets continued to be extremely volatile through 1998”; MAS, Annual Report 1998/99, sezione “Exchange Rate Policy”. ↩
3. MAS, Annual Report 1997/98, Chairman's Statement, p. 9: “On a trade-weighted basis, the exchange rate has appreciated slightly since mid-1997”; MAS, Annual Report 1998/99, Chairman's Statement, p. 9. ↩
4. Lee Hsien Loong, discorso del 30 settembre 1998, para. 13; MAS, Annual Report 1998/99, sezione “Exchange Rate Policy”. ↩
5. MAS, Annual Report 1997/98, pp. 53–54; MAS, Annual Report 1997/98, p. 54. ↩
6. MAS, Annual Report 1998/99, sezione “Exchange Rate Policy”: “the substantial abatement of domestic interest rates over 1998 up to the present reflects the market's confidence in the Singapore Dollar”; MAS, Annual Report 1998/99, intervista al presidente, p. 14: “halving the banks' minimum cash balance requirements to 3%”. ↩
7. Lee Hsien Loong, discorso del 30 settembre 1998, para. 10. ↩
8. MAS, Annual Report 1997/98, cronologia degli eventi, p. 22 (29 giugno 1998); MAS, Annual Report 1997/98, p. 48: pacchetto di $ 2 miliardi “aimed at reducing business costs, building economic infrastructure and capabilities, and helping to stabilise specific sectors”, tra cui “the property and financial sectors”; MAS, Annual Report 1997/98, p. 40 (investimenti pubblici in “the Northeast MRT line and the land reclamation project for the petrochemical complex on Jurong Island”). ↩
9. MAS, Annual Report 1997/98, cronologia degli eventi, pp. 20–21 (11 luglio 1997 e 27 febbraio 1998). ↩
10. Lee Hsien Loong, discorso del 30 settembre 1998, para. 15; MAS, Annual Report 1998/99, Chairman's Statement, p. 9 (“a $10.5 billion cost-cutting package last November”) e sezione sulla politica di bilancio: risposta alle raccomandazioni del CSC “on 23 November 1998 with a $10.5 billion package of cost-cutting measures on top of the $2 billion off-budget package in June”, con uno stimolo di bilancio “of about 3-3.5% of GDP”. ↩
11. Central Provident Fund Board, Save & Sound: 70 Years of CPF, Singapore, 2025, capitolo 4, “Protecting the Nest Egg”: contributi calibrati al 20 per cento ciascuno per lavoratore e datore di lavoro; durante la crisi del 1997/98 l’aliquota “was snipped by 10 percentage points in January 1999”, poiché tagli più consistenti “would be unsustainable”, dato che “many members depended on their CPF to pay their monthly mortgage”; Wikipedia, “Central Provident Fund” (consultato nel novembre 2026), sezione sulla storia: dopo la crisi finanziaria asiatica l’aliquota a carico del datore di lavoro fu “lowered to 10% for workers 55 years or younger”. ↩
12. Lee Hsien Loong, discorso del 30 settembre 1998, paras. 17–19; Lee Hsien Loong, discorso del 30 settembre 1998, para. 14. ↩
13. CPF Board, Save & Sound: 70 Years of CPF, capitolo 4, racconto di un dirigente sindacale dell’allora National University Hospital Employees' Union che spiegava la riduzione dell’aliquota CPF durante la crisi finanziaria asiatica. ↩

Solo a scopo informativo generale. Il presente articolo non costituisce consulenza legale o fiscale, non sostituisce la consulenza sul singolo caso e non instaura alcun rapporto tra avvocato e cliente. Riflette la situazione giuridica aggiornata a novembre 2026.