La crescita dell’attività bancaria offshore negli anni Settanta

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I dati

La crescita del mercato nel suo primo decennio fu straordinaria. I dati ufficiali raccolti dalla Monetary Authority of Singapore e riprodotti da Bernauer indicano attività complessive delle ACU pari a 30,5 milioni di dollari USA alla fine del 1968, 123,0 milioni nel 1969 e 389,8 milioni nel 1970. Esse raggiunsero 2.976,1 milioni nel 1972, 6.277,1 milioni nel 1973 e 12.597,4 milioni nel 1975. Nel 1979 ammontavano a 38.162,7 milioni e alla fine del 1981 a 85.852,0 milioni di dollari USA. Fino al 1973 il mercato più che raddoppiò ogni anno le proprie dimensioni; in seguito la crescita rallentò, pur restando elevata secondo qualsiasi parametro.¹

Il numero dei partecipanti crebbe insieme ai volumi. Si contava una sola ACU nel 1968, 16 nel 1970, 46 nel 1973, 66 nel 1975, 101 nel 1979 e 108 nel marzo 1980. Alla fine del 1982 vi erano 120 istituzioni titolari di conti in dollari asiatici, di cui 74 erano banche. Tra la fine del 1969 e il febbraio 1980 il numero delle banche estere a Singapore salì da 7 a 48, mentre a Hong Kong passò da 52 a 115. Rispetto al mercato offshore globale, la quota di Singapore salì dallo 0,35 per cento nel 1970 al 4,77 per cento alla fine del 1981.²

I dati lordi sovrastimano le dimensioni di qualsiasi mercato offshore perché includono i depositi che le banche si scambiano reciprocamente. Chia stimò la dimensione netta del mercato di Singapore, al netto dei ridepositi tra ACU, in 14,4 miliardi di dollari USA alla fine del 1976, pari a circa il sei per cento della dimensione netta stimata del mercato delle eurovalute. La dimensione lorda alla fine di giugno 1977 era di 18,8 miliardi di dollari, detenuti da 74 ACU. Il volume giornaliero delle negoziazioni era stimato tra 150 e 200 milioni di dollari.³

Da canale a intermediario

Il carattere del mercato cambiò man mano che cresceva. Nei primi anni esso fungeva principalmente da canale attraverso il quale i fondi asiatici affluivano verso l’Europa e il Nord America, dove i tassi di interesse e le opportunità di investimento erano maggiori. Nel 1970 i depositi di soggetti non bancari costituivano il 62,5 per cento delle passività delle ACU, mentre i prestiti a soggetti non bancari rappresentavano solo il 3,6 per cento delle attività e i crediti interbancari il 95,0 per cento.⁴ Singapore raccoglieva i risparmi di imprese, banche centrali e privati facoltosi asiatici e li trasferiva a Londra.

Gli aumenti del prezzo del petrolio del 1973 e del 1974 invertirono la direzione del flusso. Con il riciclaggio dei petrodollari verso i paesi in via di sviluppo, i fondi si spostarono dall’Europa e dagli Stati Uniti verso l’Asia attraverso il mercato di Singapore. Nel suo Annual Report per il 1980 la Monetary Authority of Singapore dichiarò che all’inizio del 1979 il 76 per cento dei fondi delle ACU era impiegato in Asia. Nel 1981 la quota non bancaria dei depositi era scesa al 15,9 per cento, mentre i prestiti a soggetti non bancari erano saliti al 22,7 per cento delle attività.⁵ Il mercato era diventato un intermediario che convogliava fondi internazionali verso le economie in crescita della regione.

I mutuatari rispecchiavano l’industrializzazione del Sud-est asiatico. Nel 1971 più della metà dei prestiti delle ACU era destinata alla manifattura; nel 1978 la quota era scesa a circa il 28 per cento, poiché istituzioni finanziarie, governi e società commerciali ne assorbivano una parte maggiore.⁶ Chia elenca tra i depositanti della metà degli anni Settanta banche centrali, società commerciali, privati benestanti e banche commerciali esterne a Singapore, comprese banche di eurodollari che portavano fondi dall’Europa in ragione del basso rischio politico di Singapore.⁷ I privati facoltosi presenti in questo elenco sono un primo segnale dell’attività di private banking che Singapore avrebbe sviluppato su scala molto più ampia dopo il 2000.

Alla fine del 1981 la struttura del mercato di Singapore somigliava molto a quella di Londra. I depositi interbancari rappresentavano il 77 per cento dei depositi in valuta estera a Singapore e il 76 per cento a Londra, mentre i profili di scadenza di attività e passività erano quasi identici.⁸ La diramazione era divenuta un mercato offshore maturo a pieno titolo.

Obbligazioni in dollari asiatici e certificati di deposito

Le autorità cercarono anche di sviluppare un mercato dei capitali accanto al mercato dei depositi. Il mercato delle obbligazioni in dollari asiatici nacque nel 1971 con un’emissione di 10 milioni di dollari USA della Development Bank of Singapore. Secondo Chia, gli interessi percepiti da non residenti su obbligazioni in dollari asiatici erano esenti da imposta dall’agosto 1973, così come l’imposta di bollo. Ngiam colloca invece l’abolizione dell’imposta di bollo sulle obbligazioni in dollari asiatici nell’aprile 1980, sicché le due ricostruzioni divergono sull’imposta di bollo.⁹ Le emissioni rimasero irregolari. Ngiam conta un’emissione nel 1971, nessuna nel 1974, nove nel 1976, diciotto nel 1980 e 222 emissioni complessive tra il 1971 e il 1992. Le obbligazioni collocate sul mercato ammontarono a 266 milioni di dollari nel 1976, contro 47 milioni nel 1975.¹⁰

Il mercato obbligazionario non raggiunse mai l’importanza del mercato dei depositi. Un articolo critico pubblicato nel 1976 su Euromoney arrivò a definirlo una “charade”.¹¹ La debolezza dei mercati dei capitali locali in valuta estera è un tema ricorrente nella storia finanziaria di Singapore. Il capitolo D.II mostra come la borsa dei futures SIMEX abbia in seguito creato un diverso tipo di profondità di mercato, mentre il capitolo D.IV descrive gli sforzi compiuti dopo il 1998 per sviluppare il mercato obbligazionario.

Funding centre e booking centre: la divisione del lavoro con Hong Kong

Hong Kong non rimase a guardare. Le sue banche, molte delle quali filiali degli stessi gruppi internazionali che gestivano ACU a Singapore, organizzavano la quota maggiore dei prestiti sindacati a mutuatari asiatici. Nel 1979 le istituzioni di Hong Kong organizzarono 53 prestiti sindacati a paesi asiatici, contro 10 delle istituzioni di Singapore. I due centri si completavano a vicenda: Singapore raccoglieva depositi da numerose fonti esterne, mentre Hong Kong li impiegava. Alla fine del 1981 le passività degli operatori di Hong Kong verso le controparti di Singapore ammontavano a 42,6 miliardi di dollari, a fronte di crediti per 28,4 miliardi.¹²

Il diritto tributario spiega gran parte di questa divisione. Singapore non tassava gli interessi corrisposti ai depositanti non residenti, mentre Hong Kong applicava a tali interessi un’imposta del 15 per cento. Hong Kong, tuttavia, tassava gli utili a un’aliquota inferiore e non tassava i redditi offshore. Le banche americane con crediti d’imposta esteri eccedenti registravano quindi i loro prestiti a Hong Kong e li finanziavano a Singapore, cosicché Hong Kong divenne nota come booking centre e Singapore come funding centre.¹³ Nel 1977 Chia prevedeva che Hong Kong avrebbe potuto sostituire Singapore come funding centre una volta azzerata la propria imposta sugli interessi.

La previsione fu messa alla prova nel febbraio 1982, quando Hong Kong abolì l’imposta sugli interessi percepiti da non residenti su depositi in valuta estera. Le sue passività per depositi in dollari asiatici crebbero allora di oltre il 50 per cento.¹⁴ Hong Kong aveva già allentato nel 1978 la moratoria sulle licenze bancarie.¹⁵ La rivalità tra i due centri, iniziata con la decisione del 1968, è proseguita in ogni decennio successivo ed è esaminata nel capitolo K.III.

Il controllo monetario e gli afflussi speculativi del 1972–1973

Il mercato offshore portò all’economia interna non solo redditi, ma anche rischi. La prova più evidente si ebbe nel 1972 e nel 1973, quando capitali speculativi affluirono in massa a Singapore. Poiché i tassi di interesse interni erano superiori a quelli delle eurovalute, le banche convertivano valuta estera in dollari di Singapore tramite swap con banche locali e prestavano il ricavato ai residenti. Tra il gennaio 1972 e il marzo 1973 i depositi interbancari delle ACU presso banche di Singapore aumentarono del 259 per cento, creando un eccesso di liquidità sul mercato interno.¹⁶ L’episodio dimostrò che la barriera attorno alle ACU poteva essere superata ogni volta che il differenziale dei tassi fosse sufficientemente ampio.

Esperienze di questo tipo aiutano a spiegare una politica che ha plasmato per una generazione il quadro monetario di Singapore. Le autorità ritenevano che una piccola economia aperta con un ampio mercato offshore non potesse permettersi di lasciare che la propria moneta diventasse una valuta internazionale. Limitarono pertanto i prestiti in dollari di Singapore ai non residenti e l’indebitamento dei non residenti in dollari di Singapore, una politica nota come non internazionalizzazione del dollaro di Singapore. Nel 1996 Ngiam descrisse questa politica come forse la più controversa tra le regolamentazioni ancora applicate dalla MAS, difesa con l’argomento che l’internazionalizzazione avrebbe reso più difficile la politica monetaria.¹⁷ Il suo graduale allentamento dopo il 1998 è oggetto del capitolo D.IV.

Che cosa guadagnò Singapore

I benefici per Singapore furono considerevoli. Prima del 1968 i servizi finanziari e alle imprese rappresentavano circa l’8 per cento del prodotto nazionale lordo; nel 1980 la quota superava il 18 per cento, mentre l’economia nel suo complesso cresceva in media di circa l’8 per cento all’anno. L’avanzo dei servizi contribuì a finanziare un persistente disavanzo commerciale: nel 1981 il disavanzo commerciale ammontava a 6,3 miliardi di dollari, il 60 per cento dei quali era compensato dall’avanzo netto della bilancia dei servizi.¹⁸

L’occupazione e le competenze contavano quanto il reddito. Tra il 1970 e il 1979 l’occupazione nei servizi finanziari crebbe più rapidamente che nella manifattura o nell’economia nel suo complesso, e la quota di lavoratori qualificati nel settore era quasi il doppio della media nazionale. Il mercato formò una generazione di operatori, addetti al credito e avvocati di Singapore nella finanza internazionale. Nel 1993 le ACU detenevano il 66,2 per cento delle attività complessive del settore finanziario di Singapore, contro lo 0,1 per cento del 1968.¹⁹ Il settore finanziario di Singapore si era trasformato da sistema domestico incentrato sulle banche commerciali in un mercato per fondi internazionali.

Note

1. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 50, Table 1, “Asian Dollar Market in Singapore”, attività/passività complessive in milioni di dollari USA alla fine di ciascun anno: 1968 30,5, 1969 123,0, 1970 389,8, 1971 1.062,8, 1972 2.976,1, 1973 6.277,1, 1974 10.357,5, 1975 12.597,4, 1976 17.354,1, 1977 21.018,3, 1978 27.040,1, 1979 38.162,7, 1980 54.392,6, 1981 85.852,0 (fonte: Monetary Authority of Singapore). Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 50: “the Singapore market which more than doubled in size in each year through 1973. But although growth subsequently tapered off, it remains impressive.”. ↩
2. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 50, Table 1, numero di ACU: 1968 1, 1969 11, 1970 16, 1971 21, 1972 24, 1973 46, 1974 56, 1975 66, 1976 69, 1977 78, 1978 85, 1979 101, 1980 108 (fine marzo 1980). Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 51: il numero di istituzioni titolari di conti in dollari asiatici “increased to 120 by the end of 1982. Seventy-four of these institutions are banks”; le banche estere a Hong Kong passarono da 52 a 115 e a Singapore “from 7 to 48, or nearly sevenfold” tra la fine del 1969 e il febbraio 1980. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 52, Table 4: passività delle ACU in percentuale del mercato offshore lordo del dollaro, 0,35 nel 1970 e 4,77 nel 1981 (fonte della stima del mercato lordo: Morgan Guaranty Trust). ↩
3. Chia, “Tax Implications and the Asian Dollar Market”, (1978) 20 Mal LR 16, a p. 16: dimensione lorda di 18,8 miliardi di US$ alla fine di giugno 1977 per 74 ACU; dimensione netta di 14,4 miliardi di US$ alla fine del 1976, “equivalent to about 6 per cent of the estimated net size of the Euro-currency market”. Chia, “Tax Implications and the Asian Dollar Market”, (1978) 20 Mal LR 16, a p. 17: “The market daily volume is estimated to be US$150–200 million.”. ↩
4. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, pp. 52–53 e Table 5: nei primi anni il mercato “served primarily as a conduit of funds from the Asian region to Europe and North America”; nel 1970 depositi della clientela non bancaria pari al 62,5 per cento delle passività, prestiti alla clientela non bancaria pari al 3,6 per cento delle attività, fondi interbancari pari al 95,0 per cento delle attività. ↩
5. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 52: “In its 1980 Annual Report, the Monetary Authority of Singapore (MAS) said that ‘76 percent of ACU funds were taken up in Asia in early 1979.’ … By 1981, the non-bank share of total deposits had fallen to 15.9 percent from 62.5 percent in 1970, while loans to non-bank customers had risen from 3.6 percent of assets in 1970 to 22.7 percent in 1981.” ↩
6. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 56: “In 1971, for example, over 50 percent of ACU’s loans were to the manufacturing sector”, scesi “to about 28 percent of the total in 1978”. ↩
7. Chia, “Tax Implications and the Asian Dollar Market”, (1978) 20 Mal LR 16, a p. 17, che elenca le quattro categorie di prestatori di fondi, tra cui “individuals – numerous affluent individuals seeking a more stable home for their cash than the situations in their countries permit” e le banche commerciali attratte da “Singapore’s low political risk”. ↩
8. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 53: “At the end of 1981, interbank deposits as a proportion of total foreign currency deposits stood at 77 percent in Singapore and 76 percent in London.” ↩
9. Ngiam, “Singapore as a Financial Center”, p. 364: “The Asian dollar bond market began in 1971 with the issue of U.S.$10 million by the Development Bank of Singapore. To encourage its development, the stamp duty on Asian dollar bonds was abolished in April 1980.”. Chia, “Tax Implications and the Asian Dollar Market”, (1978) 20 Mal LR 16, a p. 19: “Stamp duty, as well as non-resident interest earnings on Asian dollar bonds, has also since August 1973 been tax exempt.”. ↩
10. Ngiam, “Singapore as a Financial Center”, p. 365, Table 13.4, numero di emissioni obbligazionarie in dollari asiatici: 1971 1, 1974 0, 1976 9, 1980 18, totale 1971–1992 222; nuove emissioni per 47 milioni di US$ nel 1975 e 266 milioni di US$ nel 1976. Chia, “Tax Implications and the Asian Dollar Market”, (1978) 20 Mal LR 16, a p. 17: “bonds raised in the Asian dollar bond market amounted to US$266 million as against US$47 million in 1975”. ↩
11. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 62, bibliografia: Ben Martin, “The Asian Dollar Bond Market is a Charade, Not a Reality”, Euromoney, novembre 1976, pp. 32–35. ↩
12. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 56, Table 9 (fonte: Bank of Japan): prestiti sindacati a paesi asiatici organizzati a Hong Kong e a Singapore, rispettivamente 53 e 10 nel 1979. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 56: “Put simply, Singapore gathers deposits from various outside sources while Hong Kong deploys them”; passività degli operatori di Hong Kong verso le controparti di Singapore di 42,6 miliardi di $ alla fine del 1981, a fronte di crediti per 28,4 miliardi di $. ↩
13. Chia, “Tax Implications and the Asian Dollar Market”, (1978) 20 Mal LR 16, a p. 20: “Hong Kong has an edge over Singapore in that there is no tax on offshore income”; “Hong Kong is known as the ‘booking’ centre and Singapore as the ‘funding’ centre because there is no tax on interest on deposits by non-residents”; a p. 24 la profits tax di Hong Kong è indicata al 17,5 per cento. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 57: Hong Kong “until recently, applied a 15-percent tax” agli interessi percepiti dai non residenti; p. 61, nota 5, indica l’aliquota dell’imposta sulle società al 16,5 per cento a Hong Kong contro il 40 per cento a Singapore. ↩
14. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 57: “since February 1982, when Hong Kong abolished its tax on non-resident interest earnings, its ADM deposit liabilities have grown by more than 50 percent.” ↩
15. Ngiam, “Singapore as a Financial Center”, p. 359: la trasformazione di Hong Kong “gained momentum after 1978 when the government lifted its moratorium on the issuance of new banking licenses”. ↩
16. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 60, che cita il MAS Annual Report per il 1979: “Between January 1972 and March 1973, ACU interbank deposits with Singapore banks increased by an incredible 259 percent. The upshot was excess liquidity at home which threatened Singapore’s exports.” ↩
17. Ngiam, “Singapore as a Financial Center”, p. 361: “The opposition of the Monetary Authority of Singapore (MAS) to the internationalization of the Singapore dollar (through limits on lending overseas and borrowing by nonresidents) is perhaps the most controversial.” ↩
18. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 60: “Prior to the inception of the Asian dollar market in 1968, the share of GNP that consisted of financial and business services amounted to 8 percent, but in 1980 this ratio stood at more than 18 percent.”. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 60: “In 1981, the balance of trade deficit amounted to $6.3 billion, of which 60 percent was offset by the net surplus on the service account.”. ↩
19. Bernauer, “The Asian Dollar Market”, p. 60, sulla crescita dell’occupazione nel settore finanziario tra il 1970 e il 1979 e su una quota di lavoratori qualificati “nearly twice that for the economy as a whole”. Ngiam, “Singapore as a Financial Center”, pp. 362–363 e Table 13.1: nel 1993 le ACU rappresentavano il 66,2 per cento delle attività complessive del settore finanziario, contro lo 0,1 per cento (S$ 60 milioni) nel 1968. ↩

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